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非对称非均衡股市交易

青岛海尔智家计划私有化海尔电器 理顺企业内部管理关系

青岛海尔智家计划私有化海尔电器,海尔电器短暂停牌
12月12日晚间,海尔智家(600690.SH)发布公告称,公司正在初步探讨私有化海尔电器(1169.HK)的方案,可能通过换股的方式进行,对价股票为将在香港联合交易所主板上市的H股股票,如交易实施完成,海尔电器将在香港联合交易所主板终止上市。
12月13日,海尔电器发布短暂停牌公告,目前股票处于暂停交易状态。
消息一出,引发关注,海尔智家为何在这个时间点打算私有化海尔电器?
公开资料显示,海尔智家是海尔电器的控股股东,两家公司都是海尔集团旗下的企业,自2005年以来,海尔电器在港股上市已经十余年。2005年3月,1169.HK的上市主体由“海尔中建”改名为“海尔电器”,海尔中建原本是做手机业务的企业,但因没及时适应手机市场的变化,海尔中建亏损严重。早在2003年,海尔中建就在年报里称,海尔集团会给公司注入资产,注入的资产将包括海尔集团全部或者部分白色家电业务。实际上,海尔集团并没有将全部的白色家电业务注入到海尔电器,白色家电业务依然由海尔智家把控,海尔智家早在1993年就在上交所上市。
目前,海尔电器的主营业务为从事海尔集团旗下品牌(包括“海尔”、“卡萨帝”、“统帅”)的洗衣机和热水器产品的研发、制造和销售;在中国分销海尔集团的电器产品;在中国发展以日日顺为品牌的大件物流服务,涵盖家电、家居、健康器材等品类。
海尔电器2019年半年报显示,2019年上半年,公司营收为人民币411.82亿元,同比下滑2.7%。其中,洗衣机业务营收占合并抵销前收入比例为19%,热水器营收占比为7%,物流营收占比为10%,渠道服务营收占比为64%。
从营收占比来看,海尔电器的洗衣机业务并不强势,反倒是在中国分销海尔集团的电器产品营收比例高,但从利润情况来看,2019年上半年,海尔电器实现的股东应占净利润为人民币18.05亿元,同比增长8.2%。其中,洗衣机业务利润占合并抵消前利润比例为44%,热水器业务利润占比为19%,渠道服务利润占比为28%,物流业务利润占比为9%。
目前,海尔智家的主营业务为从事冰箱/冷柜、洗衣机、空调、热水器、厨电、小家电、U-home智能家居产品等的研发、生产和销售,2019年上半年营收为989.79亿元,同比增长9.38%。其中,来自冰箱的营收比例约为29%,来自洗衣机的营收比例约为20%,来自空调的营收比例约为18%,来自厨电的营收比例约为14%,来自热水器的营收比例约为4%,剩余的15%左右的营收来自装备部品及渠道综合服务。
从业务结构来看,海尔智家和海尔电器两家公司,都有洗衣机、热水器业务和渠道服务,存在一定的重叠。
12月13日,经济观察网记者就海尔智家拟私有化海尔电器事项采访海尔智家及海尔智家的实控人海尔集团,海尔集团品牌部回应称,有关该事项,均以上市公司公告为准。
家电行业分析师刘步尘向经济观察网记者表示,从海尔智家的公告表述来看,虽然目前还未向海尔电器提出私有化安排,未就私有化安排达成任何协议、承诺或其他确定意见(如换股比例及私有化时间表等),但海尔智家私有化海尔电器、赴港上市的可能性很高。

“一直以来,海尔集团旗下两家上市公司——海尔智家和海尔电器,两者之间存在一定程度的业务重叠和业绩交叉,对外界评估海尔的企业价值造成影响,无论是海尔智家还是海尔电器,任何一家都不能代表海尔家电的实力。”刘步尘称,如果海尔智家私有化海尔电器,不光能让对界对海尔集团的整体家电实力有更为清晰的认知,也可以让海尔集团较好地理顺企业内部管理关系,有利于降低成本管理,提高企业整体决策效益。

家电产业观察家洪仕斌则向经济观察网记者分析,海尔电器虽然是港股的老牌企业,但市盈率并不高,目前海尔电器的市值约为612亿港元,海尔电器的业务较为传统,不利于市值管理。而海尔智家这边,2019年6月份刚将证券简称从“青岛海尔”改为“海尔智家”,显示了发力智能家居的决心,这是“踩在了时代的节拍上”,海尔智家可以整合海尔电器业务中契合“智能”概念的业务。

海尔智家(600690):探讨私有化海尔电器 架构+治理改善提上议程
类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:金星/甘骏/王奇琪/王彦玮 日期:2019-12-13
海尔智家12 月12 日晚间公告,公司目前正在初步探讨私有化海尔电器的方案,该等可能的私有化安排将通过换股的方式进行,对价股票为将于港交易所主板上市的H股股票。如该交易实施完成,海尔电器将在港交所主板终止上市,公告发布之日,公司尚未向海尔电器提出任何私有化安排,尚未就该等私有化安排达成任何协议、承诺或其他确定意见(如换股比例及私有化时间表等),该等私有化安排尚存在重大不确定性。
点评:
海尔电器为海尔智家H 股子公司,包含国内洗衣机/热水器制造以及内销渠道分销业务。海尔电器为海尔智家持股45.64%(截止19 年中报)的H 股子公司。海尔电器主要业务包含国内洗衣机、热水器的制造以及国内市场的渠道分销,而国内冰箱/空调等产品制造以及海外家电产业则归属于海尔智家。
海尔电器2018 年实现营收853 亿元,归母净利38 亿元。截止12 月12日收盘,其总市值大约为550 亿元人民币。
若成功实施将增厚归母利润规模,EPS 增减将取决于换股溢价。公司成功换股吸并子公司少数股权后,整体归母净利规模将得到增厚。落实到EPS上,虽然海尔智家的估值水平略高于海尔电器,但由于后续换股中可能存在一定溢价,所以实际吸并后EPS 可能基本持平或略有下降。
复杂的股权架构的设立,导致海尔过往经营中一致性受到钳制,平台合并后经营/利益一致性更强。
我们认为,相比较短期EPS 的小幅度变化,公司对换股吸并事项探讨背后的中长期逻辑更值得关注。
由于历史原因,海尔系拥有A/H 两个上市公司平台,且各自业务不同,过去存在较多治理问题:1)海尔智家股东无法完全分享洗衣机、热水器这两部分优质资产的利润与现金流回报(2018 年海尔智家少数股东权益规模达23亿元)。2)两个平台间存在较多复杂的内部交易结算。例如KA 销售由海尔智家负责财务结算,自有渠道(专卖店)则由海尔电器负责,物流业务在海尔电器旗下。因此公司需要平衡各个平台的股东利益,存在一些利益不一致现象。
3)两个平台拥有各自管理团队,过去存在一些管理职能重叠或权限冲突问题。
公司本次若成功通过私有化方案,统一为一个业务/上市平台,将解决过去公司治理层面的诸多弊端,从全局角度实现股东利益最大化。
海尔智家前期因股权架构问题现金流较为紧张,因此股权融资较多,并且影响了分红率。以2019 年中报数据,若剔除海尔电器并表部分,海尔智家账面现金及等价物(现金+净票据+理财)约150 亿元,而有息负债则达到364亿;而海尔电器拥有现金215 亿却无有息负债。因此海尔智家2018 年出现了可转债、D 股发行等数次股权融资,致使股东利益被摊薄。
同时,海尔智家过去5 年分红率均仅在30%,显著低于美的集团与格力电器,与家电龙头高ROE 能力、高现金流能力不符。若此次私有化事件完成,公司将完全拥有海尔电器账面现金资产的支配权,现金流状况有望得到重大改善。
盈利预测、估值与评级
公司正在初步探讨私有化海尔电器的方案,标志着开始着手改善股权架构与公司治理问题。后续若成功实施,海尔系前期存在的股权架构复杂、关联交易较多的问题将得到明显改善,同时海尔智家的现金流状况也将大幅优化,公司的协同能力、盈利能力都存在持续提升的可能。考虑到公司当前估值为三大白电最低,市值也落后格力美的较多,后续可能存在较大的投资机会,建议投资者积极关注事件进展。我们维持预测公司19-21 年EPS 为1.46/1.42/1.57 元,对应PE 为12/12/11 倍,维持“买入”评级。
风险提示:
方案未成功落地,换股吸并溢价过高。

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