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非对称非均衡股市交易

大商股份462亿黑洞 负资产难掩高管16亿身家

中国证券报“公司能见度”栏目于8月27日、28日连续刊发《大商股份吉林新玛特疑似做局》、《“威胁论”一语成谶 大商股份中报疑点重重》报道,引起市场广泛关注。透过信息披露不实、业绩疑遭调节的表象,中国证券报记者发现,同处辽宁大连的大商集团、大商管理等关联方成为了最大受益者。
对比历史公告,大股东大商集团的财务数据竟然存在巨大差异,净资产在担保资料中为33.64亿元,而在重组方案中却显示为-5.42亿元。一位大连当地的分析人士认为,大商集团出示两套账本,很可能是为了规避改制过程中国有资产流失的质疑,并掩盖以董事长牛钢为首的高管团队身家高达32亿元的事实。
在大股东改制之后,大商股份受到关联交易较多的影响,盈利能力和扩张速度明显放缓;更有甚者,由于公司多处黄金地段的自有店铺产权不够清晰,加上评估价值不合理,1993年公司IPO招股书中本属大商股份的大连商场北楼、大连交电商场、大连商场南北楼之间的中央大堂等优质资产相继落入牛钢控制的大商集团手中。
负资产遮掩亿万身家
2010年以来,大商股份的股价累计下跌37.41%。就在投资者抱怨其跌跌不休的市场表现时,以牛钢为首的大商股份高管团队却通过大商集团改制的闪转腾挪,坐拥年销售额逾千亿元的大连“商业帝国”。
想要搞清楚牛钢等高管的身家并不容易,因为大商股份信息披露不实的问题屡见不鲜,母公司大商集团竟然在公告中出现了两套账本,其资产情况显得扑朔迷离。
2012年8月,大商股份发布公告,为关联方大商集团的1.5亿元流动资金借款提供担保。其中披露,截至当年3月31日,大商集团总资产154.89亿元,净资产33.64亿元。
而到了2013年5月底,大商股份披露的《发行股份购买资产(草案)》则显示,大商集团2011年、2012年总资产分别为38.28亿元、44.74亿元,净资产分别为-8.31亿元、-5.42亿元。
一年前提供担保时,大商集团还是大连市一家信用等级AA-、净资产逾30亿元、还款能力保障十足的零售公司。而到了一年后提出重组方案时,大商集团变成了长期资不抵债、总资产缩水116亿元的高危企业。大商集团两套账本的财务数据差异如此之大,究竟暗藏什么玄机?
一位市场人士认为,大商股份历年担保公告可能虚增了大商集团净资产数据,以满足为其提供担保的条件,如果母公司资不抵债,担保行为显然难以获得股东认可。而重组方案中将大商集团“包装”成为一家资不抵债的企业,可能是考虑到3年前刚刚完成改制,企业净资产暴增会招致对其当年改制时国有资产流失的指责。
大商股份前身是大连商场,系大连市国有控股上市公司。2009年,在大连市有关部门批准下,大股东大商集团实施改制,转为民营体制。大商股份管理层控制下的大商投资管理有限公司通过自身参与增资,以及子公司红上商贸、鞍山商业收购股权的方式,于2013年实际持有大商集团80%的股权,期间累计投资总额为1.26亿元。
假设担保公告中的数据是真实的,大商集团净资产为33.64亿元,再考虑到其还通过大连大商国际有限公司间接持有大商股份8.80%股权,参考8月28日收盘价计算,持股市值为6.81亿元,那么,大商管理所持有的大商集团80%股权拥有的股东权益和持股市值合计高达32.36亿元,相比于2009年改制以来的投资总额,增值了25倍。其中,大商股份董事长牛钢的身家达到了16.5亿元。牛钢2012年的389万元年薪在百货零售类上市公司董事长薪酬中也是遥遥领先。
462亿元“黑洞”浮出水面
2009年的国企改制,改变了牛钢等高管的命运,也改变了大商股份的发展历程。在改制的前三年,大商股份2006年-2009年营业收入累计增长了85.33%。而此后三年,大商股份2010年-2012年营业收入累计增幅仅为30.87%,不到前者的一半。这个明显的变化背后,到底发生了什么?
对比可以发现,在高管们掌控了大商集团和大商管理之后,大商股份业务拓展和门店扩张的重心发生了转移,主营业务收入增速明显放缓。与此同时,在高管们的精心培育下,其自营资产的盈利能力和扩张速度却可以用惊人来形容。大商管理于2009年底设立时,除了拥有大商集团25%的股权外,几乎是一家没有人、财、物的公司。然而,在此后的三年间,大商管理经营业绩实现奇迹般增长。2013年5月底披露的重组方案显示,大商管理拟注入资产的营业收入2010年就达13.1亿元,2012年已增至37.8亿元;净利润由2010年的4578万元攀升至2012年的22688万元。上述资产2011年、2012年的净资产收益率分别高达196%和160%。
同属于百货零售业,且主要经营地均集中在东北地区,大商股份的主营业务增速却远逊于关联方。中国证券报此前的报道曾经提及,刚刚披露的2013年半年报中,大商股份存在营业收入缩水和销售费用异常激增的现象。市场人士指出,由于大商集团、大商管理和大商股份在经营过程中存在错综复杂的关联关系,大商集团可以利用营销的主导权,通过财物的调配,以及宣传、劳务费的支付,达到利润和收入调节的目的。
大商股份主营业务收入被人为调节的空间到底有多大?以下的数据可以得出粗略的规模。
2012年,大商集团对外公开宣传,全年营业收入突破1310亿元(该数据涵盖了大商管理、大商股份),高居全国百货行业第一。假设2012年担保公告中的数据是真实的,大商集团一季度营业收入106.44亿元,年化营业收入425.76亿元;重组方案中,大商管理2012年营业收入103.60亿元;年报显示,大商股份2012年营业收入318.59亿元。三方数据相加,2012年大商集团、大商管理和大商股份的营业收入总额只有847.95亿元,与集团官方宣传的1310亿元相差了约462亿元。
集团官方销售数据与上市公司公告内容相差逾400亿元,这存在两种可能:一是,大商集团官方为了提升在全国百货行业中的排名,夸大了年营业收入规模;二是,大商股份向投资者披露的信息,隐瞒了自己和关联方客观存在的巨额营业收入。
上市公司频遭巧取豪夺
对于投资大商股份的投资者来说,除了看重其百货业龙头地位和估值较低之外,自有店铺潜在的升值空间同样不容小觑。大商股份曾在2007年年报中披露过一次相关数据:“公司拥有丰厚的地处黄金地段的商业地产资源,其中自有店铺建筑面积超过120万平方米。”
此后,虽然大商股份新开大中型百货店铺近40家,实现公司大中型店铺数量倍增,但是自有店铺的面积数据未再进行披露,租用店铺面积也多数与实际不符。随着以规避同业竞争为目标的资产重组提上日程,投资者不得不面对一个残酷的现实:他们既无法看清大商股份家底,也无力阻止大商集团一次次将上市公司的房屋资产“据为己有”。
今年5月,牛钢等高管控制的大商集团拟以13.7亿元的价格把大连商场北楼,连同大连商场分公司一并注入到上市公司。然而,早在1993年大商股份的招股说明书明确写明:“本公司拥有以水晶天桥连为一体的南北两栋营业大楼,占地面积11869平方米,建筑面积55000平方米。”明明是大商股份的资产,由于没有办理相关手续,被转移到了大商集团名下,在其改制之后,又要高价卖还给上市公司。
同样在重组方案中,大商集团交电分公司评估作价7300万元,其核心资产是大连交电商场的物业所有权。而早在1998年,大商股份发布的配股说明书显示,时为国有控股股东的大连市国有资产管理局持有大商股份41.39%的股份,享有2191.8万股的配股权,其承诺以拥有的大商集团公司的资产——大连交电商场、东方贸易大世界作为其配股资产作价认股,其余以现金足额认购。
除了上述存在历史所有权争议的房产,在2009年大商集团改制之后,大商股份还曾低价向其出售过其他重要经营资产。大商股份2010年年报披露,公司以1358.21万元的价格向大商集团转让大连商场南北楼之间面积为3305.41平方米的中央大堂房屋建筑物及机器设备资产。据房地产业内人士介绍,大连商场附近的地下商铺售价已超过10万元/平米。而在不考虑附属设备价值的情形下,大商股份将中央大堂卖给大商集团的售价仅为4109/平方米。于是,价值至少4亿元的中央大堂建筑物,大商集团仅用了1358.21万元就将其收入囊中。
大商股份一位投资者气愤地对中国证券报记者表示,作为上市公司,大商股份的优质资产频频遭到巧取豪夺,曲线归入牛钢等私人控制下,最后又图谋通过定向增发高价卖给大商股份,形成了一个掏空、侵吞、套现的食物链。无奈之下,只能选择用脚投票。
8月28日,大商股份股价放量下跌近4%,在零售板块中位居前列,换手2.54%,交易量为两个月来最高。

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