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600511国药股份股票分析报告

国药科技股份(08156)公告,公司与腾讯控股有限公司建立战略合作关系,透过腾讯控股全资子公司签订框架合作协议。根据框架合作协议,公司与腾讯控股在医疗物资采购与服务领域方面确立战略合作关系,为期3年。

4月3日,国药股份盘中涨幅达5%,截至13点58分,报30.33元,成交3.56亿元,换手率4.29%。

国药股份(600511):麻精类工业+配送龙头地位稳固 创新业务布局保障整体盈利能力
类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:杜佐远/蔡明子 日期:2020-04-09
1.参股全国麻药工业龙头宜昌人福+全国麻精特药批发龙头,专业化服务推进顺利
宜昌人福是麻醉镇痛领域龙头,市场份额超过80%,国药股份持股宜昌人福20%股权。近期人福医药公告:持股宜昌人福(麻药)13%股权的灵魂人物李杰等3 位管理层换股持有人福医药上市公司股份,有利于长期机制理顺和宜昌人福业绩释放。同时二类精神药品地佐辛(大几十亿规模)不在国家新版医保,预计2-3 年内将逐步退出地方医保,宜昌人福将充分替代受益。
国药股份作为全国三家麻醉药品、一类精神药品的全国性批发企业之一,国药股份龙头地位稳固,市占率保持在80%水平。根据行业规模推算,预计20 年公司麻精特药配送收入约60 亿,毛利率15%,净利率按8%测算,预计归母净利润4.8 亿。
除常规配送外,公司坚持差异化、专业化服务:1)逐步形成公司特有的培训体系和特色,以提升客户黏度;2)深化供应商战略合作,扩大经营品类,如2019 年取得了3 个二类精神药品及1 个一类精神药品全国总经销权(除重庆外);3)加强与政府相关部门及麻药协会的沟通,如在2019 年顺利推进与国家卫健委和中国麻协合作的“电子印鉴卡”三期,对麻醉药品的安全监管、高效运营、保证供应到防止流弊意义重大。在这一趋势下,预计麻药板块未来增速有望维持20%的稳定增长。
2.稳中求变,用充分准备应对药品降价冲击,成效已显现2019 年4+7 带量采购背景下,流通行业整体承压,但从国药19年收入和利润增速逐级提升(19Q1-4 收入增速分别为10%、14%、17%、20%,扣非增速分别为12%、16%、2%、63%),以及重组四家子公司全部完成业绩承诺来看,行业盈利空间的缩小也成为国药扩大规模、提升市占率的机遇。国药抗风险能力极强,主要来源于:
1)作为北京市商业龙头,首先拥有北京二三级医院的100%覆盖+覆盖超过4600 家基层医疗机构的优势,其次通过为上下游提供对接等增值服务,提升供应链价值;2019 年带量采购品种累计销售额居北京首位,全年整体医院直销同比增长12.72%。2)借助进口保税业务依托口岸优势以及母公司国控的全国最大药品分销专业网络,可加速储备创新药及带俩采购等市场优势前景品种。3)内接电商平台和特色零售资源,外接国控平台背景,能够快速响应客户需求,终端合作稳定发展。
3.积极探索创新业务,供应链延伸服务将提升公司盈利能力在我们19 年3 月的流通行业深度报告《拐点初显:现金流改善,规模效应&产业链延伸是关键》中,我们提出核心观点:“配送企业除了要加强网络搭建、成本控制外,还应加强上下游布局,提供更多的高毛利增值服务,提升客户粘性和议价能力,构建新的核心竞争力。
龙头企业将更多精力放在业务创新、上下游延伸上,长期看将带来毛利率、净利率的提升,也带来业绩超预期的可能。”国药股份坚持布局创新、特色业务,保持了领先优势,2020 年及未来看点包括:
1)麻特药领域的产业集群;2)口腔领域的产业集群;3)特医领域的产业集群;4)器械检验领域的特色业务;5)电商及专业化药房承接处方外流等。
4.业务拆分:2 年看翻倍市值!
经模型拆分,预计:1)麻药工业(宜昌人福20%股权)2020 年净利润2.75 亿,麻药一类精神配送净利润4.8 亿,合计7.56 亿净利润,给30 倍PE,对应全年227 亿市值。2)商业配送+小部分工业合计约贡献10.75 亿净利润,保守给10 倍PE,对应108 亿市值。合计2020年334 亿市值空间,目前38%左右空间,对应2021-2022 年约62%、90%空间。
盈利预测:2019 年为公司战略元年,未来各业务板块增长稳定可持续,创新业态布局势在必行,预计20-22 年归母净利润分别为18.31、21.1、24.29 亿元,对应PE 分别为13X、11X 和10X,首次覆盖,给予“买入”评级。

国药股份(600511)风雨过后见彩虹 来源:中信建投
发布2019年年报
国药股份2019年全年实现营业收入446.44亿,同比增长15.24%,归母净利润16.04亿,同比增长14.23%,扣非净利润15.66亿,同比增长23.82%;经营活动现金流净额为17.76亿元,同比大幅增长80.93%;EPS为2.10元,分配预案为10派6.38元。第四季度单季实现营业收入119.35亿,同比增长19.79%,归母净利润和扣非净利润分别同比增长17.41%和62.76%。
简评
业绩超预期增长,政策冲击过后经营加速
2017年至今,医药流通政策密集推行,对医药流通行业造成显著冲击。北京作为全国医改标杆区域,2017年4月取消药品加成并实施阳光采购、2018年1月全面执行药品两票制、17种肿瘤药降价、4+7带量采购政策使得药品分销市场出现明显波动。政策冲击过后,公司充分展现了区域商业龙头的竞争力,2019年业绩环比加速增长,2019Q4单季更是实现扣非净利润60%以上的高速增长,超出市场预期。财务指标方面,市场最为关心的经营性现金流延续2019年以来大幅增长的良好态势,同时财务费用同比大幅下降,反映公司盈利能力开始显著增强。
公司另一主营业务精麻药全国分销业务,继续保持了20%左右的快速增长,凭借积极稳健的经营策略继续保持了80%的一级分销市场份额,参股精麻药。2020年开年受新冠疫情冲击,短期我们预计公司增长会有一过性影响,但随着国内医疗秩序的恢复和医疗刚性需求的增长,我们看好公司持续增长前景。公司作为北京区域医药分销龙头和全国精麻药一级分销商,特殊的区位优势和资源禀赋是公司长期持续增长的动力。
精麻药市场持续快速增长,公司作为全国最大一级分销商充分受益
t麻精特药主要用于麻醉手术及癌痛,近年来关爱癌痛患者的“无痛化”用药理念及临床手术量的持续增长使得麻精特药市场持续扩容。从公司参股的宜昌人福经营数据看,麻精特药市场目前在加速增长,2019年宜昌人福实现营业收入40.05亿元,同比增长27.51%,实现净利润11.32亿元,同比增长41.33%。公司在麻精特药渠道一直保持着龙头地位,市场份额稳定在80%左右,在行业中有较好的信誉和声誉,并与政府监管部门保持良好的沟通与合作,麻精特药业务充分受益,对公司整体的业绩贡献也持续加大。
医药工业和特色业务继续保持快速增长
2019年公司发展的特色业务继续保持稳健增长。医药工业国瑞药业2019年实现销售10.03亿元,同比增长5.43%,净利润同期增长10.21%;国药前景口腔业务,借助产品优势,扩大营销推广,打造全国知名口腔产品服务商品牌,2019年实现营收1.04亿元,同比增长15.05%;实现净利润2968万元,同比大幅增长68.37%。公司在2019年战略升级,发力特色业态的规模增长,着力构建数个百十亿级规模的国药股份特色产业集群,从麻特药领域、口腔领域、特医领域和器械检验领域着手,构建特色产业集群。
重组公司完成业绩承诺,经营情况大幅改善
2019年重组四家标的公司全部达成业绩承诺目标,相比2018年国控北京90.61%、国控天星54.32%的达成率,经营情况显著改善。在两票制政策和持续降价压力下业绩面临压力,国控北京和国控天星通过资源整合、内部挖潜,圆满实现承诺业绩。
财务指标持续改善,费用率下降而现金流大幅增长健
t2019年公司整体毛利率为8.75%,下降0.07个百分点。期间费用率3.43%,下降0.78个百分点,整体下降非常显著;其中销售费用率2.35%,下降0.35个百分点,预计主要是公司内部整合、控制成本;研发+管理费用率1.05%,下降0.06个百分点,小幅下降;财务费用率0.02%,下降0.37个百分点,下降显著,预计主要是借款成本下降,同时短期借款大幅减少。年末应收账款周转天数为83.70天,与2019Q1-Q3季度89.74、86.55、87.97天相比,持续改善,同比亦有大幅下滑,这也反映医院端回款周期缩短,北京地区医院整体经营状况在持续好转。经营性现金流净额为17.76亿元,同比增长80.93%。
盈利预测及投资评级
考虑到2020年新冠疫情对行业的冲击,我们预计2020-2022年盈利分别为17.07、19.62和22.18亿元,同比增速分别为6.4%、14.9%和13.0%,对应每股EPS为2.26、2.60和2.94元,当前股价对应2020-2022年估值分别为11.8X、10.3X、9.1X;公司作为北京医药分销和全国精麻药分销龙头,资产质量稳健,区域地位优势显著,我们维持给予买入评级。

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